Bruce Greenwald ha sviluppato il metodo di valutazione del titolo Earning Power Value (EPV).
All’inizio l’EPV può dare l’impressione che utilizzi un approccio troppo semplicistico per valutare le azioni.
Ma quando sono entrato nei suoi calcoli, è straordinariamente dettagliato e buono.
Sono rimasto davvero colpito dalla persona che ha sviluppato un tale concetto.
Chi è Bruce Greenwald?
Ha una laurea in ingegneria elettrica conseguita al MIT (1967).
Bruce ha conseguito il master in ingegneria elettrica presso la Princeton University (1969).
Ha completato il suo Phd in Economics presso il MIT (1978).
Dal 1991 lavora alla Columbia Business School come professore.
Qui è anche direttore dell ‘”Heilbrunn Center for Graham & Dodd Investing” (questo è un luogo in cui Warren Buffett tiene conferenze).
In Heilbrunn Center conduce uno speciale programma di investimento di valore.
Questo corso è solo per gli studenti del primo anno della Columbia Business School.
Quindi, quando una persona della statura di Bruce Greenwald sviluppa un modello di valutazione delle azioni, deve essere qualcosa fuori dagli schemi.
Quindi vediamo cos’è l’EPV
Indice dei contenuti:
Guadagno del valore di potenza (EPV) rispetto al modello DCF
Personalmente sono un grande fan del modello DCF (Discounted Cash Flow) per il calcolo del valore intrinseco.
Ma le persone che amano l’EPV dicono che il DCF è un modo più speculativo per stimare il valore intrinseco. Perché?
Perché DCF cerca di prevedere i flussi di cassa liberi “futuri” dell’azienda ipotizzando un tasso di crescita futuro.
Poiché persone diverse possono assumere tassi diversi, il valore intrinseco calcolato tramite DCF differisce da persona a persona.
Ma Guadagnare Valore Potere è un approccio più metodico che elimina qualsiasi “lavoro di supposizione”.
La stima del valore intrinseco utilizzando l’EPV viene effettuata esclusivamente sulla base della capacità dell’azienda di generare profitti costanti (EBIT) dalle proprie operazioni .
Questi numeri sono già presenti nei rapporti finanziari delle aziende, quindi la necessità di congetture è quasi eliminata.
Approccio di guadagno del valore di potenza (EPV)
Il calcolo EPV viene eseguito assumendo due cose:
- Zero crescita.
- I profitti attuali sono sostenibili.
Cosa significa?
Significa che stiamo valutando un’azienda supponendo che farà quel tanto che basta per sostenere i suoi livelli di profitto.
Significa che lo stesso profitto continuerà a produrre anno dopo anno in futuro. Ma la crescita dei profitti sarà pari a zero.
Per una grande azienda come RIL, Coal India, ONGC, TCS ecc. Anche il mantenimento dell’attuale quota di mercato è una sfida enorme.
Quindi non preoccuparti troppo di quella cosa della crescita zero.
Generalmente le aziende fanno affari per generare profitti e anche per crescere in futuro.
Ma nell’approccio EPV, la porzione di crescita futura non è considerata per la valutazione.
Viene invece data maggiore enfasi al mantenimento degli attuali livelli di profitto.
In che modo un’azienda può mantenere gli attuali livelli di profitto?
Ciò viene fatto garantendo un investimento sufficiente per le spese in conto capitale (CAPEX) nell’operazione.
La spesa in conto capitale viene effettuata per i seguenti due scopi:
- Modernizzazione delle operazioni esistenti.
- Espansione delle attività esistenti.
In generale, l’attività di ammodernamento viene svolta per sostenere gli attuali livelli di profitto.
L’attività di espansione è intrapresa per finanziare la crescita futura.
All’interno del Modernization Capex, ci possono essere ancora due parti:
- Capex di manutenzione.
- Capex di miglioramento.
Nel calcolo del valore EPV (Earning Power Value), ci occuperemo solo di Maintenance Capex (poiché l’attenzione è più rivolta al mantenimento degli attuali livelli di profitto).
Ma le aziende non dichiarano quanto stanno spendendo per Maintenance Capex, quindi come ottenere questo valore?
C’è un bel modo, lo vedremo quando leggeremo i passaggi dettagliati coinvolti in EPV.
Anche se Earning Power Value (EPV) non è un modello di valutazione perfetto, ma si giustifica bene. Come?
L’approccio di EPV per arrivare a un potenziale valore intrinseco di un’azienda è estremamente logico.
Quando vedremo i passaggi coinvolti nel calcolo dell’EPV, anche tu apprezzerai questo aspetto dell’EPV.
Dove i punteggi DCF sono superiori all’EPV?
Nel mio foglio di lavoro per l’analisi delle scorte , durante la stima del valore intrinseco utilizzando DCF, utilizziamo il “Flusso di cassa netto dalle attività operative” per calcolare il flusso di cassa libero delle aziende.
Ma nel calcolo EPV ci basiamo sull’EBIT.
Il flusso di cassa rappresenta il denaro reale che viene accreditato sui conti bancari delle società.
Ma l’EBIT è solo una rappresentazione del profitto futuro.
Una società che mostra un EBIT di circa Rs.900 crore (nei rapporti di marzo 17), potrebbe non aver ricevuto tutti i Rs.900 crore dai suoi clienti.
Ma se la stessa azienda mostra “flusso di cassa netto da attività operative” (nei rapporti di marzo 17) come crore di Rs.500, significa che ha ricevuto questi crore di Rs.500 nel suo gattino nel FY / 16-17 che termina a marzo ‘ 17).
Allora qual è il problema con l’EBIT?
Se qualcosa va storto, la società potrebbe non ricevere i soldi dai propri clienti. Significa che l’EBIT non si converte in flusso di cassa reale.
Ma non ricevere denaro dai clienti accade raramente.
Il fenomeno più comune è il ritardo nei pagamenti.
Non è raro che le aziende ricevano i pagamenti dovuti dai clienti molto in ritardo.
In questi casi, sebbene i rapporti finanziari delle aziende mostrino un EBIT sano, ma se questi soldi non arrivano mai all’azienda in tempo, è un problema.
È qui che il punteggio DCF è superiore all’EPV.
Ma non importa, le buone aziende trovano sempre un modo per recuperare il loro EBIT bloccato dai clienti.
È qui che entra in gioco un team di gestione forte.
Passaggi per calcolare il valore del guadagno di potenza (EPV)
Ci sono diversi passaggi coinvolti nel calcolo dell’EPV. Sebbene la procedura possa essere lunga, i passaggi coinvolti sono molto logici e sistematici.
Passo 1. MARGINE EBIT MEDIO (AEBITM-5Y)
Nel calcolo dell’EPV, conoscere il margine EBIT di una società è essenziale. Ma non ci occuperemo solo dei margini di un anno.
[Margine EBIT = EBIT / Vendite nette]
Considereremo una media degli ultimi 5 anni. Perché?
Perché in alcuni anni il margine delle aziende è migliore. Mentre in altri è più basso.
Non vorremmo scegliere margini troppo alti o troppo bassi.
Un approccio migliore consisterà nel considerare un margine medio per un ciclo economico completo.
Rispetto a un’azienda, un orizzonte temporale di 5 anni è un periodo sufficientemente lungo da includere tutti i cicli economici (alto, basso, moderato tutti).
Ecco come il mio foglio di lavoro per l’analisi delle scorte calcola il margine EBIT medio delle azioni:
Passo 2. EBIT NORMALIZZATO (N.EBIT)
Nel calcolo dell’EBIT, non prenderemo in considerazione solo l’EBIT di un anno. Invece, useremo l’EBIT normalizzato.
Cos’è l’EBIT normalizzato?
EBIT normalizzato = Reddito sostenibile x AEBITM x 50% (spese SG&A medie)
Reddito sostenibile = Reddito medio (ultimi 5 anni)
Media Spese SGAV = Spese amministrative e di vendita medie (ultimi 5 anni)
Perché il 50%?
Una parte delle spese SG&A va a mantenere le vendite esistenti, il saldo viene utilizzato per aumentare le vendite future.
[P.Note: In EPV abbiamo a che fare solo con il mantenimento dei profitti esistenti.]
La proporzione di SG&A utilizzata per mantenere le vendite esistenti e per aumentare le vendite future varia da azienda ad azienda.
Ma per semplicità il mio foglio di lavoro per l’analisi delle scorte presume che sia 50-50.
Passaggio 3. UTILE NORMALIZZATO (NP)
NP = After Tax N.EBIT + Ammortamento rettificato.
Dopo le imposte N.EBIT = EBIT * (1 – Aliquota fiscale effettiva)
Ammortamento rettificato = (0,5 x aliquota fiscale effettiva) x ammortamento medio (5 anni)
Passaggio 4. CAPEX MEDIO DI MANUTENZIONE (AM.CAPEX)
Cos’è il Capex di manutenzione?
È la spesa in conto capitale sostenuta dalla società per mantenere i suoi attuali livelli di profitto.
Non esistono metodi standard per calcolare gli investimenti di manutenzione.
Quindi quello che usiamo è la seguente logica:
- Capex totale = Capex di mantenimento + Capex di crescita
- Capex di crescita = Capex totale x (% del tasso di crescita del reddito)
- Capex di mantenimento = Capex totale (1 – Tasso di crescita del reddito%)
Il valore medio di tutta la manutenzione sostenuta dall’azienda negli ultimi 5 anni è AM.Capex.
Passaggio 5. EARNING POWER VALUE (EPV)
EPV = EPV LORDO + CONTANTI – DEBITO
EPV lordo = (NP – AM.Capex) / WACC
WACC è il costo medio ponderato del capitale.
WACC = E / (E + D) * Ce + D / (E + D) * Cd
EPV per azione = EPV / Numero di azioni in circolazione (in crore).
Parole finali …
Se l’EPV per azione di un’azione è superiore al suo prezzo di mercato corrente, significa che l’azione è sottovalutata.
Se l’EPV per azione di un’azione è inferiore al suo prezzo di mercato corrente, significa che l’azione è sopravvalutata.
Qui vorrei ribadire questo fatto che Earning Power Value (EPV) utilizza la situazione attuale delle finanze delle aziende per valutarlo.
Quindi è solo prudente presumere che l’EPV valuterà le azioni di crescita molto meno.
Il modello DCF è un’opzione molto migliore per la valutazione dei titoli di crescita.
Questo deve anche essere compreso che, se un’azienda non mantiene i suoi attuali livelli di profitto in futuro, il modello EPV stimerà il suo valore intrinseco molto più alto.
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